香港萬(wàn)得通訊社報(bào)道，九州證券鄧海清和陳曦團(tuán)隊(duì)在最新的研報(bào)中分析8月6日央行發(fā)布的第二季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告。鄧海清認(rèn)為，應(yīng)當(dāng)關(guān)注三大信號(hào)：

　　第一、央行對(duì)經(jīng)濟(jì)并不悲觀；

　　第二、“守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”出現(xiàn)于2012年以來(lái)歷次政府工作報(bào)告、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、十八屆三中全會(huì)、“十三五”規(guī)劃建議及綱要中，央行此次刪除“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”、只保留“系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”為2012年以來(lái)首次，市場(chǎng)對(duì)此關(guān)注程度明顯不足；

　　第三、貨幣政策操作上，明確了要抑制泡沫和不頻繁降準(zhǔn)，貨幣政策寬松或收緊的概率都很低。

　　對(duì)于債券市場(chǎng)而言，7月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)可能超市場(chǎng)預(yù)期，9月之后CPI 環(huán)比高基數(shù)效應(yīng)消失、CPI 上升至2% 以上概率大，央行貨幣政策不存在放松的可能，長(zhǎng)端債券收益率繼續(xù)下行則將泡沫化，信用債信仰式投資存在政策風(fēng)險(xiǎn)，泡沫破裂的可能性尤其大。

　　一、央行對(duì)經(jīng)濟(jì)并不悲觀

　　在本季度的執(zhí)行報(bào)告中，央行繼續(xù)強(qiáng)調(diào)中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體平穩(wěn)，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的看法偏正面。央行強(qiáng)調(diào)，從工業(yè)企業(yè)收入、利潤(rùn)以及人民銀行企業(yè)家問(wèn)卷結(jié)果的三個(gè)角度看，經(jīng)濟(jì)基本面和企業(yè)盈利狀況都較去年大幅改善。

　　實(shí)際上，雖然本年的PMI、工業(yè)增加值與去年相比改善不大，但企業(yè)盈利增速卻從去年底的-2.3%提升到目前的6.4%。刨除掉基數(shù)因素外，企業(yè)盈利的回升幅度仍然是超過(guò)工業(yè)增加值的。由此可見(jiàn)，企業(yè)盈利狀況大幅改善，央行對(duì)經(jīng)濟(jì)信心恢復(fù)存在一定的基礎(chǔ)。

　　從7月高頻數(shù)據(jù)看，7月發(fā)電耗煤量同比創(chuàng)2014年以來(lái)最高值，這可能意味著7月工業(yè)增加值超過(guò)6.5%，顯著高于市場(chǎng)預(yù)期。7月房?jī)r(jià)重新回歸上行，房地產(chǎn)市場(chǎng)存在止跌可能，疊加汽車、高端制造、電子設(shè)備制造回升，對(duì)于下半年經(jīng)濟(jì)不能輕言下滑。

　　二、首次刪除“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”，值得密切關(guān)注

　　“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”出現(xiàn)在2012年以來(lái)歷次政府工作報(bào)告、中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議、十八屆三中全會(huì)、“十三五”規(guī)劃建議及綱要中，央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告刪除這一提法為2012年以來(lái)首次，是否意味著中央或者央行對(duì)“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”態(tài)度變化值得重點(diǎn)關(guān)注。

　　1、“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”提法由何而來(lái)？

　　央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告提到“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”主要在兩個(gè)位置，一是最開(kāi)始的摘要部分的最后一句，二是全文的最后一句，位于“下一階段主要政策思路”的最后一點(diǎn)，關(guān)于防范風(fēng)險(xiǎn)的工作安排中。兩個(gè)位置的表述基本相同，均為“守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”或相似提法。

　　2014年1季度至2016年1季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”提法在兩個(gè)位置均出現(xiàn)；2011年4季度至2013年4季度，“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”只出現(xiàn)在全文最后一句，而沒(méi)有出現(xiàn)在摘要的最后一句。

　　由此不難猜測(cè)，央行早在2011年或2012年就已經(jīng)注意到“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”問(wèn)題，2014年將“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”的重視程度提高，體現(xiàn)在貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的摘要之中。

　　從中央層面看，根據(jù)我們能夠查到的資料，中央第一次提出“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”是在2012年12月的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議上。

　　我們猜測(cè)，“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”的提出和強(qiáng)調(diào)可能與兩件事情有關(guān)：一是地方政府債務(wù)問(wèn)題在2012年左右開(kāi)始變得突出，二是溫州民間融資資金鏈斷裂問(wèn)題引起中央高度關(guān)注。

　　“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”在中央層面一直十分重要，一般用語(yǔ)是“堅(jiān)決守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”，出現(xiàn)在2012、2013、2015年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議公報(bào)，2013、2014、2015、2016年政府工作報(bào)告，十八屆三中全會(huì)《中共中央關(guān)于全面深化改革若干重大問(wèn)題的決定》，“十三五”規(guī)劃建議、“十三五”規(guī)劃綱要等重要文件中，國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人和“一行三會(huì)”領(lǐng)導(dǎo)也在不同場(chǎng)合反復(fù)強(qiáng)調(diào)類似觀點(diǎn)。

　　從最近的政策動(dòng)態(tài)來(lái)看，李克強(qiáng)在6月28日提過(guò)“我們要防范系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”，央行7月發(fā)布的《2015年中國(guó)區(qū)域金融運(yùn)行報(bào)告》中，仍然提及“守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”的提法，

　　2、貨幣政策執(zhí)行報(bào)告刪除“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”意味著什么？

　　此次央行在貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的兩個(gè)位置均刪除了“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”，但兩個(gè)位置均保留了“系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”。我們猜測(cè)，存在以下幾種可能性：

　　第一種情況最為簡(jiǎn)單，此次的2季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告不代表央行官方意圖，因此沒(méi)有必要進(jìn)行解讀，但這種情況發(fā)生的概率極低。央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告是央行向市場(chǎng)傳遞觀點(diǎn)的重要渠道，而且過(guò)去提到“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”在摘要的最后一句和全文的最后一句，這兩處位置均極為突出，此次的2季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告將這兩處的表述均進(jìn)行刪除，只留下“系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”，撰稿人無(wú)意為之或者因個(gè)人原因刪除的可能性極小。

　　第二種情況與第一種類似，但略有區(qū)別：央行由于某些原因暫時(shí)刪除了這一表述，但并不代表中央和央行對(duì)“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”發(fā)生了變化，在未來(lái)的央行文件和講話中會(huì)重新提到“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”?？蓞⒄盏睦邮?014年中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議公報(bào)，其中提到了“防范各類風(fēng)險(xiǎn)”，但沒(méi)有明確使用“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”，而之后的中央重要文件又重新使用了“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”提法。

　　第三種情況是，中央未來(lái)仍強(qiáng)調(diào)“區(qū)域性、系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”，但央行未來(lái)只關(guān)心“系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”，而不再重視“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”。這種情況有一定的合理性，從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，央行盯住“系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)”是合理的，也是全球央行共識(shí)，而盯住“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”與國(guó)際經(jīng)驗(yàn)似乎不符。不過(guò)，這種情況有一定的疑問(wèn)，“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”在央行的文件中已經(jīng)提了四五年，為何是現(xiàn)在開(kāi)始不提了？況且，在中央態(tài)度不發(fā)生變化的情況下，央行態(tài)度發(fā)生變化的情況也非常罕見(jiàn)。

　　第四種情況是，中央近期對(duì)于“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”的態(tài)度發(fā)生重大變化，央行此次貨幣政策執(zhí)行報(bào)告反映的是中央的態(tài)度，同時(shí)也代表了央行的態(tài)度。我們之所以會(huì)有這一猜測(cè)，來(lái)源于8月5日人民日?qǐng)?bào)第五版的文章《國(guó)企違約，應(yīng)按市場(chǎng)規(guī)則處理》，針對(duì)近期“東北特鋼債券違約事件”，該文引用2015年5月權(quán)威人士“局部的風(fēng)險(xiǎn)該釋放的也要及時(shí)釋放，打破剛性兌付，反而有利于降低長(zhǎng)期和全局風(fēng)險(xiǎn)”，該文提出“在發(fā)生兌付風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，不少地方政府為了維持政府信用，也總是動(dòng)用納稅人的錢，補(bǔ)市場(chǎng)的窟窿?！?/p>

　　第四種情況有一定邏輯上的合理性，在供給側(cè)改革進(jìn)入深水區(qū)之后，部分國(guó)企和地方國(guó)企破產(chǎn)是必然事件，如果對(duì)“區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)”過(guò)于謹(jǐn)小慎微，會(huì)導(dǎo)致道德風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生，中央層面改革意圖難以在地方層面得到深入貫徹執(zhí)行，特別是地方政府控制的國(guó)企改革和破產(chǎn)重組難以取得實(shí)質(zhì)性進(jìn)展。

　　不過(guò)，第四種情況雖看似有道理，但卻仍有極大的疑問(wèn)。最大的疑點(diǎn)在于，在8月5日人民日?qǐng)?bào)文章《國(guó)企違約，應(yīng)按市場(chǎng)規(guī)則處理》中，仍然提到了“處理債券違約，要有底線思維，立足于防范區(qū)域性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”，因此假設(shè)該文章代表中央態(tài)度，那么“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”的底線仍然是要守的。

　　那么問(wèn)題來(lái)了，假設(shè)人民日?qǐng)?bào)文章和央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告都反映了中央的態(tài)度，為何同一天完稿的兩篇文章表述差異如此之大？為何央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告刪掉了“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”，而人民日?qǐng)?bào)文章則“區(qū)域性、系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”均保留呢？

　　綜合前面四種情況的分析，我們發(fā)現(xiàn)每一種情況都有不合理之處。我們無(wú)法排除中央對(duì)于“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”態(tài)度發(fā)生變化的可能性，也無(wú)法排除央行以后只關(guān)注“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”的可能性，甚至無(wú)法排除該次央行貨幣政策執(zhí)行報(bào)告刪除“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”只是孤立事件，甚至是意外事件的可能性。

　　想要得到準(zhǔn)確結(jié)論，未來(lái)需要重點(diǎn)關(guān)注兩件事：一是未來(lái)國(guó)家領(lǐng)導(dǎo)人在各種講話中是否維持“守住不發(fā)生系統(tǒng)性和區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線”的提法不變；二是未來(lái)央行口徑的文章或言論是否會(huì)重新加入“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”的提法。

　　這就有三種可能性：

　　（1）如果這兩件事情的答案都是“是”，那么央行2季度貨幣政策報(bào)告刪掉“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”只是一個(gè)意外，我們前面的討論權(quán)當(dāng)科普“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”的來(lái)龍去脈；

　?。?）如果第一個(gè)的答案是“是”，而第二個(gè)的答案是“否”，則表明中國(guó)央行正在轉(zhuǎn)型，央行未來(lái)只關(guān)注“系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)”，而防范“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”不再是央行的職責(zé)，但仍將是中央的職責(zé)；

　?。?）如果兩件事的答案都是“否”，則表明中央對(duì)于“區(qū)域性風(fēng)險(xiǎn)”的態(tài)度發(fā)生巨大變化，未來(lái)地方政府及相關(guān)國(guó)企債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)適度暴露的可能性將大幅上升。

　　三、對(duì)于貨幣政策，關(guān)注抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫和降準(zhǔn)的提法

　　在本次的貨幣政策執(zhí)行報(bào)告之中，央行對(duì)于貨幣政策的基調(diào)仍然維持不變。提示關(guān)注以下幾個(gè)問(wèn)題：

　　1、對(duì)于存款活化的解釋：

　　在第一部分“貨幣信貸概況”中，央行提到，M1增速?gòu)?015年2季度以來(lái)持續(xù)回升，“反應(yīng)了低利率環(huán)境下貨幣‘活性’增強(qiáng)，一定程度上與地方政府債務(wù)置換暫時(shí)沉淀了部分資金以及房地產(chǎn)銷售回暖等結(jié)構(gòu)性因素有關(guān)”。

　　值得注意的是，此次央行并未提到“流動(dòng)性陷阱”的說(shuō)法。而就在不久前，央行盛松成司長(zhǎng)撰文《M1與經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)背離之謎》中，對(duì)于高M(jìn)1的解釋是企業(yè)層面的“流動(dòng)性陷阱”。這表明，央行內(nèi)部對(duì)于高M(jìn)1問(wèn)題似乎并未達(dá)成一致意見(jiàn)，高M(jìn)1問(wèn)題的真實(shí)原因也需要未來(lái)更多的研究和證據(jù)。

　　2、央行對(duì)降準(zhǔn)的態(tài)度：

　　央行在“專欄4 資產(chǎn)負(fù)債表與宏觀分析”部分提到，“若頻繁降準(zhǔn)會(huì)大量投放流動(dòng)性，促使市場(chǎng)利率下行，加上其信號(hào)意義較強(qiáng)，容易強(qiáng)化對(duì)政策放松的預(yù)期，導(dǎo)致本幣貶值壓力加大，外匯儲(chǔ)備下降”。

　　這一部分的暗示程度非常高，幾乎等同于表示“在人民幣貶值壓力沒(méi)有消除的情況下，央行不會(huì)頻繁降準(zhǔn)”。

　　不過(guò)，這一表態(tài)其實(shí)并未完全封殺降準(zhǔn)的可能性，因?yàn)檠胄械挠迷~是“頻繁降準(zhǔn)”會(huì)導(dǎo)致問(wèn)題，需要注意“頻繁”二字。從今年的情況來(lái)看，央行在2月29日進(jìn)行了一次降準(zhǔn)，當(dāng)時(shí)的背景是1.2萬(wàn)億天量逆回購(gòu)到期，疊加1-2月外匯占款大幅流出。事后來(lái)看，該次降準(zhǔn)并未導(dǎo)致人民幣貶值，相反降準(zhǔn)后3-4月人民幣反而出現(xiàn)升值。

　　盡管貨幣政策執(zhí)行報(bào)告沒(méi)有排除降準(zhǔn)可能性，但我們認(rèn)為央行降準(zhǔn)的概率很低。主要原因在于，在一般情況下，央行更傾向于通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)操作和中期借貸便利來(lái)提供流動(dòng)性和基礎(chǔ)貨幣。在此次貨幣政策執(zhí)行報(bào)告第一部分的第一節(jié)中，央行也表示“中央銀行流動(dòng)性供給方式出現(xiàn)變化，2015 年上半年主要通過(guò)降低法定存款準(zhǔn)備金率供給流動(dòng)性，2016 年上半年則主要通過(guò)公開(kāi)市場(chǎng)、中期借貸便利等貨幣政策操作供給流動(dòng)性”。

　　我們認(rèn)為，只有在極為特殊的情況下，例如今年2月底，才可能通過(guò)降準(zhǔn)來(lái)提供流動(dòng)性。就目前的市場(chǎng)情況而言，我們認(rèn)為通過(guò)降準(zhǔn)來(lái)提供流動(dòng)性的必要性幾乎不存在，因此我們認(rèn)為下半年降準(zhǔn)的可能性極低。

　　3、關(guān)注資產(chǎn)價(jià)格泡沫：

　　在“第五部分 貨幣政策趨勢(shì)”中，央行首次提到“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫，降低宏觀稅負(fù)”，這與前期中央政治局會(huì)議上提到的擠泡沫是一致的。

　　需要注意，在中央政治局會(huì)議上，“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”屬于“降成本”的一部分。我們對(duì)此有兩種猜測(cè)：一是抑制一二線城市房地產(chǎn)價(jià)格過(guò)快增長(zhǎng)，從而降低企業(yè)用房、用地成本；二是抑制股市過(guò)度炒作行為，避免資金空轉(zhuǎn)和對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的擠出效應(yīng)。

　　從各國(guó)經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，資產(chǎn)價(jià)格泡沫一定離不開(kāi)貨幣政策過(guò)度寬松，既有央行主動(dòng)寬松過(guò)度的情況，也有海外資本大量流入而央行對(duì)沖不足的情況。就中國(guó)現(xiàn)狀而言，“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”意味著央行不能過(guò)度放水，特別是在已經(jīng)出現(xiàn)“資產(chǎn)荒”的情況下。

　　4、央行不認(rèn)為會(huì)“滯脹”，也不認(rèn)為會(huì)“通縮”：

　　在貨幣政策執(zhí)行報(bào)告的“中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)展望”中，央行認(rèn)為未來(lái)“物價(jià)形勢(shì)相對(duì)穩(wěn)定”。其主要理由是，全球經(jīng)濟(jì)貧弱，中國(guó)經(jīng)濟(jì)仍然面臨下行壓力，但貨幣信貸平穩(wěn)，因此“在這樣的大環(huán)境下物價(jià)漲幅有望保持低位相對(duì)穩(wěn)定”。

　　2月中國(guó)CPI跳漲至2.3%之后，市場(chǎng)對(duì)于中國(guó)“滯脹”擔(dān)憂不斷，很多機(jī)構(gòu)用各種理由論證中國(guó)將走向高通脹。我們一直持反對(duì)態(tài)度，先后寫(xiě)了《杞人憂天！駁危言聳聽(tīng)的中國(guó)“滯脹論“》、《再駁危言聳聽(tīng)“滯脹論”—貨幣超發(fā)與滯脹的血親關(guān)系靠譜嗎？》、《讓人吃驚的貨幣超發(fā)與高通脹關(guān)系真相！》等一系列文章反駁“滯脹論”。

　　5月中國(guó)CPI回落至2%之后，市場(chǎng)對(duì)中國(guó)“通縮”的擔(dān)憂又來(lái)了。我們認(rèn)為，2015年擔(dān)心“通縮”、2016年上半年擔(dān)心“滯脹”、2016年下半年又擔(dān)心“通縮”，都是杞人憂天而已。

　　為什么會(huì)認(rèn)為中國(guó)除了“滯脹”、就是“通縮”？為什么中國(guó)就不會(huì)溫和通脹呢？

　　從2016年全年來(lái)看，CPI的波動(dòng)主要因?yàn)槭卟?、豬肉和基數(shù)，中國(guó)既不會(huì)“滯脹”，也不會(huì)“通縮”。2月的中國(guó)CPI上漲與貨幣超發(fā)無(wú)關(guān)，只是由于蔬菜價(jià)格異常上漲疊加豬肉上漲導(dǎo)致的CPI短期波動(dòng)；5-6月的CPI下滑也與中國(guó)經(jīng)濟(jì)無(wú)關(guān)，只是由于蔬菜價(jià)格回落和超跌疊加豬肉價(jià)格下降導(dǎo)致的CPI下滑；7-8月中國(guó)CPI可能繼續(xù)下跌，則是由于2015年CPI環(huán)比超高基數(shù)所致；9月之后CPI將明顯回升至2%之上，但年內(nèi)突破2.5%的可能性極小。

　　對(duì)于貨幣政策而言，CPI在1.5-2.5%區(qū)間波動(dòng)是非常適宜的，中國(guó)央行既不該加息也不該降息，央行貨幣政策沒(méi)有理由因?yàn)镃PI短期波動(dòng)百分之零點(diǎn)幾而大驚小怪。就年內(nèi)而言，CPI中樞將在2%左右，高于2015年的1.5%，因此沒(méi)有降息的可能；但是，年內(nèi)CPI高于2.5%的可能性也非常小，因此貨幣政策收緊概率也不大。

　　四、對(duì)債券市場(chǎng)的影響：

　　1、從經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)看，央行對(duì)于下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)并不像市場(chǎng)一樣悲觀。

　　我們認(rèn)為，下半年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)需要關(guān)注兩點(diǎn)：

　　一是房地產(chǎn)市場(chǎng)下行是否意味著經(jīng)濟(jì)必然下行？從6月份數(shù)據(jù)看，雖然房地產(chǎn)下行，但汽車、高端裝備、電子設(shè)備制造業(yè)回暖，制造業(yè)工業(yè)增加值仍然維持高位；7月高頻發(fā)電耗煤量同比為2014年以來(lái)最高，工業(yè)增加值超市場(chǎng)預(yù)期概率大，超過(guò)6.5%并非沒(méi)有可能。

　　二是房地產(chǎn)市場(chǎng)是否存在止跌的可能？從最新的房?jī)r(jià)環(huán)比看，7月房?jī)r(jià)重新回歸上行通道，部分二線城市庫(kù)存低至一個(gè)季度以內(nèi)，需要加快房地產(chǎn)投資來(lái)抑制房?jī)r(jià)上漲。我們不期望房地產(chǎn)市場(chǎng)能夠顯著回暖，但房地產(chǎn)投資止跌是否有可能？

　　2、從央行貨幣政策看，我們認(rèn)為經(jīng)濟(jì)基本面平穩(wěn)，通貨膨脹在1.5-2.5%區(qū)間震蕩，央行沒(méi)有理由收緊，但也沒(méi)有理由寬松。

　　繼續(xù)降準(zhǔn)降息既有匯率的負(fù)面影響，也與“抑制資產(chǎn)價(jià)格泡沫”相悖，也不符合權(quán)威人士“要徹底拋棄試圖通過(guò)寬松貨幣加碼來(lái)加快經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、做大分母降杠桿的幻想”。

　　對(duì)于債券市場(chǎng)而言，如果央行不進(jìn)一步貨幣寬松，則長(zhǎng)端收益率下行一定是有底的。過(guò)度投資長(zhǎng)端債券，與在4000點(diǎn)之上買股票類似，都是博取資本利得收益、擊鼓傳花式的危險(xiǎn)游戲，需要警惕“股災(zāi)”在債市再現(xiàn)。

　　3、對(duì)于信用債，我們認(rèn)為依靠信仰投資的泡沫風(fēng)險(xiǎn)尤其高。

　　人民日?qǐng)?bào)《國(guó)企違約，應(yīng)按市場(chǎng)規(guī)則處理》中指出，“債券市場(chǎng)剛性兌付如果一直硬撐下去，泡沫只會(huì)越來(lái)越大，杠桿越來(lái)越高”、權(quán)威人士也表示“局部的風(fēng)險(xiǎn)該釋放的也要及時(shí)釋放，打破剛性兌付，反而有利于降低長(zhǎng)期和全局風(fēng)險(xiǎn)”。

　　從最新的媒體報(bào)道來(lái)看，銀監(jiān)會(huì)《關(guān)于鋼鐵煤炭行業(yè)化解過(guò)剩產(chǎn)能金融債權(quán)債務(wù)處置的若干意見(jiàn)》征求意見(jiàn)稿提出，政府將對(duì)資產(chǎn)負(fù)債率較高、在國(guó)民經(jīng)濟(jì)中占主要地位的鋼鐵煤炭骨干企業(yè)開(kāi)展債轉(zhuǎn)股。

　　對(duì)骨干產(chǎn)能過(guò)剩企業(yè)進(jìn)行債轉(zhuǎn)股，與市場(chǎng)此前預(yù)期對(duì)非重要產(chǎn)能過(guò)剩企業(yè)進(jìn)行債券股有極大不同，近期市場(chǎng)產(chǎn)能過(guò)剩行業(yè)的信仰式投資存在極大政策風(fēng)險(xiǎn)。目前信用利差已經(jīng)低至歷史最低水平，收益與風(fēng)險(xiǎn)并不匹配，警惕信用債的泡沫風(fēng)險(xiǎn)。

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